False statements in Xinhua Securities Market: Legal regulation and compliance risk control SN3927SN4867

本书深度反思了当前证券市场虚假陈述法律实务的具体措施，为提升证券市场资源优化配置与市场竞争效率投资者权益保障力度市场流动性平衡程度市场参与者合规风控管理水平，形成有效整合市场与制度真实反映证券实务与法律实践现实需求的效率性与公平性保障兼顾的政策原则以及规则体系作出了贡献

本书尝试透过证券市场虚假陈述行为的实质，对其内在机理进行深度解构，尝试从外部性的法律制度切入，洞察内部性的证券市场行为缺陷，深度借鉴域外规则判例的经验，从法律与金融的跨界互动中，反思证券市场信息披露的规范尺度，助力中国证券法治建设包括证券市场虚假陈述监管与合规导论证券市场虚假陈述的规范构造与合规要素欺诈发行证券法律规制疑难问题财务造假的规范分析与风险控制保荐机构虚假陈述的法律规制与合规管理事件型信息违规披露中的重大性判断规则 财务信息虚假陈述风险控制与合规管理调查报告八章，从实践角度深度探索了欺诈发行违规信息披露出具证明文件虚假或者重大失实等证券虚假陈述行为法律规制与合规风控的疑难问题域外经验中国逻辑

谢杰，上海交通大学凯原法学院副教授证券犯罪研究中心执行主任，法学博士博士后；兼任上海汉盛律师事务所律师，上海国际经济贸易仲裁委员会（上海国际仲裁中心）仲裁员，上海期货交易所监察委员会委员，上海市法学会刑法学研究会理事，上海市律师协会刑法与刑事辩护业务研究委员会委员，广州仲裁委员会仲裁员等；主要研究方向为证券期货及衍生品监管金融刑法法律经济学等刘海清，上海汉盛律师事务所创始合伙人律师，北京法苗网络科技首席专家，上海政法学院法律学院兼职教授，上海立信会计金融学院法学院客座教授，澳洲悉尼科技大学法学硕士

序/1

章证券市场虚假陈述监管与合规导论/1

节证券市场虚假陈述立法/1

一 虚假陈述/1

二 2020年证券法对虚假陈述的立法调整/2

三 2021年刑法修正案(十一)对虚假陈述犯罪的立法调整/3

第二节证券市场信息披露合规管理/6

一 合规/7

二 刑事合规/7

第三节证券市场虚假陈述监管与合规的问题意识与实践价值/8

一 问题意识/9

二 实践价值/10

第二章证券市场虚假陈述的规范构造与合规要素/11

节虚假陈述法律规制的基础构造/11

一 欺诈发行证券/11

二 违规信息披露/12

三 证券发行核准制下虚假陈述的法律规制逻辑/12

第二节虚假陈述的行为构成/19

一 故意/19

二 重大性标准/19

三 相关性判断/21

四 上市公司与市场分析机构责任分配/22

第三节虚假陈述的规则重构/23

一 发行市场的刑法保护/23

二 对擅自发行法律条款的调整/25

第四节虚假陈述的合规要素/27

一 合法性认知的义务/27

二 信息合规性的善意信赖/28

三 信息合规弥补损失/29

四 预期警示/30

第三章欺诈发行证券法律规制疑难问题/33

节欺诈发行证券基本问题/34

一 欺诈发行证券的危害与规制/34

二 欺诈发行证券罪的规制效率现状/36

三 欺诈发行证券的规制困境及其原因分析/37

第二节欺诈发行证券的主体与对象/39

一 发行人和中介机构/39

二 新三板挂牌公司/41

三 科创板发行人/42

四 私募债券/43

五 中期票据短期融资券/45

第三节欺诈发行证券行为的模式与内容/46

一 欺诈发行文件的范围/46

二 编造隐瞒/48

三 发行证券/52

四 数额情节结果/55

第四节欺诈发行证券重大性标准/55

一 重大性标准的司法认定困境/56

二 重大性标准的认定逻辑/57

三 财务性内容的重大性标准/61

四 非财务性内容的重大性标准/63

第四章财务造假的规范分析与风险控制/67

节财务造假与违规信息披露/67

一 股票市场/68

二 债券市场/68

三 财务造假模式“转型”的预期/69

第二节滥用预收账款隐瞒短期债务/70

一 滥用预收账款/70

二 规范分析与风险评估/71

第三节操纵公允价值计量与会计对冲/73

一 操纵公允价值计量/73

二 操控会计对冲/76

第四节扭曲销售/77

一 正常的销售/77

二 扭曲销售掩盖担保借款/78

三 扭曲销售掩盖关联交易/79

四 规范分析与风险评估/79第五章保荐机构虚假陈述的法律规制与合规管理/81

节保荐机构出具证明文件涉及虚假陈述的基本问题与法律判断原理/82

一 保荐与提供虚明文件/84

二 保荐与出具证明文件重大失实/88

三 保荐机构与保荐代表人的刑事法律风险/89

第二节保荐机构出具证明文件不实的主体认定/95

一 行政违法主体与刑事犯罪主体的认定差异/96

二 承担保荐职责的中介组织人员的形式判断/97

三 承担保荐职责的中介组织人员的实质判断/98

第三节保荐机构出具证明文件不实的重大性标准/100

第四节保荐机构出具证明文件失实的危害结果及因果关系/102

一 危害结果类型/103

二 因果关系判断/104

三 危害结果的消除及其对保荐机构刑事法律风险的影响/107

第五节保荐机构与其他证券市场虚假陈述主体的责任划分/108

一 保荐人与发行人之间法律风险的联动与分离/109

二 保荐机构与其他证券市场中介机构之间的责任关系/111

第六章事件型信息违规披露中的重大性判断规则

——美国证券交易委员会诉得克萨斯湾硫磺公司证券欺诈案评译与启示/120

节上市公司重大事件与违规信息披露重大性标准/120

一 重大事件的动态发展与重大信息披露的时点界定/120

二 事件型信息重大性判断原理/122

第二节美国证券交易委员会诉得克萨斯湾硫磺公司证券欺诈案述评与启示/125

一 判例评述/125

二 经典证券法判例的启示/129

第三节美国证券交易委员会诉得克萨斯湾硫磺公司证券欺诈案判决/132

第七章预测性信息披露中的预先警示规则

——鲁宾斯坦诉科林斯证券欺诈案评译与启示/188

节预测性信息披露的风险与免责/188

一 预测性信息披露的法律风险/188

二 规则建构/191

第二节鲁宾斯坦诉科林斯证券欺诈案判决/192

一 事实及法律程序/193

二 联邦证券诉讼/198

三 依据州法提起的欺诈诉讼/206

四 结论/208

第八章财务信息虚假陈述风险控制与合规管理调查报告/210

节收入确认不当/211

一 收入时间确认不当/211

二 虚构收入/212

三 收入估值不当/212

第二节费用确认不当/213

一 未计费用或者损失/213

二 高估期末存货价值/214

三 不当使用其他负债准备金/214

四 少计坏账和贷款损失负债/215

五 未计资产减值/215

第三节企业合并会计处理/215

一 资产评估不当/216

二 计量方法不当/216

第四节其他不当会计处理/217

一 管理层分析披露不充分/217

二 关联方交易披露不实/217

三 非货币交易的不当会计处理/218

四 敏感费用的不当会计处理/218

五 不当资产负债表外安排/219

第五节发行人信息披露义务人中的责任主体/219

一 董事长董事首席执行官总裁副总裁首席财务官财务总监等/219

二 中层管理人员/220

第六节证券市场中介机构的风险与责任/221

一 会计师事务所及会计师/221

二 律师事务所及律师/221

后记/222

前言

证券市场经历着创新繁荣泡沫危机重建完善的历程在证券市场体系中，以虚假陈述为典型的证券违法犯罪，是危害为严重的行为类型虚假陈述严重影响证券发行人信息披露义务人的信息披露质量，严重损害投资者权益，加速放大融资者与投资者之间的信息不对称，是促生与催化市场欺诈与非理性繁荣的重要诱因，更是证券市场系统性风险的导火索随着2020年新证券法2021年刑法修正案(十一)的颁布与实施，证券市场虚假陈述已经成为资本市场法律规则体系处罚为严重(没有之一)的违法犯罪类型

无论是在法律规制条线的证监会证券犯罪侦查机关检察机关审判机关等执法司法机关，还是亟须进行合规风控优化的拟上市公司上市公司券商会计师事务所律师事务所资产评估机构等，抑或是法律制度安排所保护的中小投资者以及作为机构投资者的基金保险信托银行等各类金融与非金融机构本身及其旗下的资产管理主体，都迫切希望在这场资本市场机制创新规则重构中寻求法治逻辑的升级身处其中的市场参与者执法者司法者等都能明显感知到这样一些问题——如何完善证券市场虚假陈述的法律规制措施如何优化证券市场信息披露合规风控管理等

证券市场虚假陈述指证券发行市场交易市场(包括购并市场)及相关领域的有关主体或行为人所披露的与证券发行交易及相关活动有关的信息存在重大性的虚假误导遗漏或不适当披露，致使投资者在不了解事实真相的情况下参与证券投资或交易活动参见郭峰：证券市场虚假陈述及其民事赔偿责任——兼评法院关于虚假陈述民事赔偿的司法解释，法学家2003年第2期证券市场虚假陈述犯罪通常是指刑法第160条欺诈发行证券罪，第161条违规披露不披露重要信息罪等由证券发行人，基于公司法证券法等负有信息披露义务的公司企业(信息披露义务人)实施的，情节严重且应当予以刑事处罚的虚假信息披露犯罪行为当然，保荐人承销商律师事务所会计师事务所等中介机构从业人员，虽然不属于信息披露义务人，但其在证券发行与交易活动中故意或者过失出具虚假或者失实的证明文件，在证券法上也属于虚假陈述行为刑法对刑法修正案(十一)出台后刑法第229条规定的提供虚明文件罪和出具证明文件重大失实罪，同样配置了刑事责任，而且对于律师会计师等中介机构人员在证券发行重大资产交易活动中出具虚明文件，情节特别严重的情形，明确适用更高一档的刑期，可判处10年有期徒刑新证券法与刑法修正案(十一)完善证券犯罪的协调就位，显著提升了证券市场虚假陈述犯罪的刑罚，明确控股股东实际控制人的刑事责任，压实了证券市场中介机构及其从业人员的法律责任，这对于加大对证券市场虚假陈述犯罪的惩治力度，提高资本市场违法违规成本，具有重要意义零容忍强监管背景下资本市场法治逻辑的日益完善，也向发行人信息披露义务人证券服务机构市场中介组织及其从业人员的合规风控提出了全新的要求与挑战

以证券市场信息披露犯罪为例，刑法修正案(十一)大幅提高欺诈发行证券罪，违规披露不披露重要信息罪的法定刑，将欺诈发行证券罪的刑期上限由5年有期徒刑提高至15年有期徒刑，并将对个人的罚金由非法募集资金的1至5修改为“并处罚金”，取消5的上限限制，将对单位的罚金由非法募集资金的1至5提高到20至一倍违规披露不披露重要信息罪的刑期上限由3年提高至10年，罚金数额修改为“并处罚金”，取消20万元的上限限制同时，刑法修正案(十一)强化了对控股股东实际控制人等“关键少数”实施的证券市场虚假陈述犯罪的刑事责任追究，明确将控股股东实际控制人组织指使实施欺诈发行，信息披露造假，以及控股股东实际控制人隐瞒相关事项导致公司披露虚假信息等行为纳入刑法规制范围参见程丹：刑法修改落地零容忍打击证券期货犯罪，证券时报2020年12月28日第A1版

证券法的立法目的是规范证券发行和交易行为，保护投资者的合法权益刑法修正案(十一)与证券法联动完善刑法欺诈发行证券罪，违规披露不披露重要信息罪等与信息披露有关的证券犯罪刑法条文，有助于惩治与震慑证券发行与交易领域严重危害投资者权益损害上市公司质量阻碍市场信息效率的证券犯罪分子，从而为证券法实施提供稳固的后保护屏障，有效防控金融风险，促进实体经济发展

资本市场机制创新与以信息披露为核心的证券发行注册制改革对于资本市场的刑法保护具有重大影响欺诈发行证券罪，违规披露不披露重要信息罪等虚假陈述犯罪将逐渐成为资本市场刑法规制的重点难点行为类型证券发行注册制涉及网络信息市场行政监管自律审核等诸多方面的内容，资本市场犯罪刑法规制也就相应具有显著的立法动态性与司法技术性特征在刑法修正案(十一)与证券法的联动修改业已就位的现实背景下，刑事司法实践应当在具体的刑法解释与法律判断规则层面作好及时且充分的准备，确保司法实务部门能够应对证券市场虚假陈述犯罪的挑战，更好地实现保障市场效率与投资者权益的刑法规范功能证券市场发行人信息披露义务人中介机构及其从业人员等，更应当积极作好法律风险控制与合规管理计划，从而立足于资本市场法治实践的前沿作好合规经营实现高效高质量发展

由于证券市场财务会计证券法刑法等跨学科知识具有交叉性，证券发行注册制改革具有探索性，证券市场虚假陈述犯罪刑法适用存在复杂性，传统刑法原理刑事司法逻辑刑事诉讼合规风控实务经验等客观上已经难以应对一系列疑难问题的挑战

如何理解证券市场虚假陈述中规定的隐瞒“重要”事实或者编造“重大”虚假内容何种会计处理行为构成财务信息的虚假记载如何界定发行人信息披露义务人的控股股东实际控制人证券市场中介机构虚假陈述的刑事责任的边界股票与债券发行与交易证券衍生工具等金融实务中的细致分类对于执法司法合规风控等实务有无以及如何进行互动性影响境外证券市场虚假陈述法治实践有何经验我国资本市场法治发展的逻辑与规律有何前景市场参与者如何进行有效的法律风险控制与合规管理

此类证券市场虚假陈述法律规制与合规风控中的全新难题均值得我们进行细致解构，并从市场与制度财务规范与法律规则证券法与刑法等多维度互相贯通的角度来研究设计相应的规则

新证券法通过证券发行注册制改革优化市场效率的制度安排并不意味着保障证券信息披露秩序方面的法律规制措施将受到限制，相反，市场化运作对于发行人信息披露义务人提出了更高的合规要求同时，证券监督管理机构强化证券市场信息披露刑法修正案(十一)严厉规制证券市场虚假陈述犯罪，也不能直接等同于刑法规制的单纯扩张作为证券市场的后保护屏障，刑法修正案(十一)虚假陈述犯罪条款的具体适用，需要根据金融技术发展与资本市场机制创新的内容，从司法判断规则层面作出针对性的反应，提升证券犯罪的惩治效率

因此，有必要针对证券市场虚假陈述法律规制与合规管理中的重大且疑难问题，就新证券法刑法修正案(十一)相关条款的适用难点进行深度实践解构这不仅有助于推动证券犯罪刑法理论研究范式的转换与升级，而且有利于为金融市场系统性风险控制国家金融安全提供坚实且具体的司法保障措施，更有助于市场参与者合规经营

基于此，本书尝试从实践角度深度解构欺诈发行违规信息披露出具证明文件虚假或者重大失实等证券虚假陈述行为法律规制与合规风控的疑难问题域外经验中国逻辑，以期对新证券法刑法修正案(十一)相关证券违法犯罪条款的公平高效实施有所裨益，同时希望通过精细化的法律规则解释，更好地服务于市场参与者合规风控管理，促进资本市场效率与投资者权益的协调和统一本书的价值在于深度反思当前证券市场虚假陈述法律实务的具体措施，从而提升证券市场资源优化配置与市场竞争效率投资者权益保障力度市场流动性平衡程度市场参与者合规风控管理水平，形成有效整合市场与制度，真实反映证券实务与法律实践现实需求，效率性与公平性保障兼顾的政策原则以及规则体系

应当看到，关于证券市场虚假陈述法律规制与合规风控问题的研究探索，是一个不断完善的过程，也是一场证券市场参与者与法律领域从业人员之间的思维火花的碰撞近五年来，笔者就“资本市场行政监管与刑事司法”相关主题进行了百余场讲座近一年来，随着2020年证券法2021年刑法修正案(十一)的先后实施，笔者专门就“证券市场虚假陈述监管司法合规风控”的论题进行了数十场讲座上述讲座的行业领域覆盖中国证券业协会中国证券投资基金业协会各省市直辖市律师协会交易所上市公司以及各大券商从事证券业务的律师事务所等；空间上覆盖我国北京市上海市香港特别行政区广东省浙江省江苏省辽宁省河南省贵州省云南省等上市与拟上市公司密集地区，以及美国新加坡等境外资本市场及其法治建设成熟地区在与各行业各地区证券专业人士的头脑风暴中，笔者进一步拓宽了法律与金融的跨学科跨专业视角本书正是从这些经验逻辑互动出发，尝试透过证券市场虚假陈述行为的实质，对其内在机理进行深度解构，尝试从外部性的法律制度切入，洞察内部性的证券市场行为缺陷，深度借鉴域外规则判例的经验，从法律与金融的跨界互动中，反思证券市场信息披露的规范尺度，助力中国证券法治建设当然，本书的探索只是一种尝试，显然会有很多局限性，因此恳请各位读者批评指正

                                               谢杰

                                         2021年6月18日